« Le récit communément accepté sur le ciblage de l’inflation repose sur une hypothèse fausse »

Le ciblage de l’inflation est généralement considéré comme la meilleure stratégie de politique monétaire, en particulier pour des économies ouvertes aux échanges commerciaux, même de petite taille. Inauguré par la Nouvelle-Zélande et le Canada au début des années 1990 – rapidement suivis par l’Australie, la Suède et le Royaume-Uni, puis, notamment, par l’Islande et la Norvège –, on porte à son crédit d’avoir radicalement diminué le niveau et la volatilité de l’inflation partout où il a été appliqué avec constance.
Une inflation faible et prévisible s’est avérée propice à de meilleures performances économiques, permettant d’éviter (du moins jusqu’au choc de la pandémie de Covid-19) de trop fortes variations de la distribution des revenus, consécutives aux poussées inflationnistes imprévues.
Il n’est guère difficile de comprendre les effets positifs du ciblage de l’inflation. Une telle approche contraint la banque centrale à porter à la stabilité des prix une attention beaucoup plus scrupuleuse que les stratégies qui avaient cours auparavant. Elle instaure la transparence des objectifs de politiques monétaire et des mesures définies pour les atteindre, autant de signaux qui bâtissent la confiance publique.
Et pourtant, le récit communément accepté et repris sur le ciblage de l’inflation repose sur une hypothèse fausse. En réalité, nombre des économies qui ont adopté cette stratégie ne sont pas du tout ouvertes. Et inversement, des pays dont l’économie est très ouverte n’ont pas adopté une telle stratégie.
Les chiffres de la Banque mondiale montrent que le rapport du commerce au produit intérieur brut (PIB) n’est que d’environ 50 % en Australie et en Nouvelle-Zélande, de 70 % au Canada et au Royaume-Uni, et de 90 % en Scandinavie. Alors qu’ils sont de 384 % pour Hongkong, de 336 % pour Singapour, de 140 % pour la Suisse ou de 128 % pour le Danemark – aucune de ces économies ne recourant au ciblage de l’inflation.
Si l’on considère les excellentes performances de ce dernier groupe, on pourrait penser que le ciblage de l’inflation ne convient pas aux économies les plus ouvertes, qui ont adopté une autre stratégie.
Le Danemark, voisin immédiat de la vaste zone euro, a lié son taux de change à la monnaie unique. Hongkong aussi a fixé son taux de change, quoique pour des raisons assez différentes, qui ne peuvent probablement pas valoir pour les autres économies. Un système de caisse d’émission (currency board) y fut créé en 1983, alors que le dollar de Hongkong connaissait une dépréciation catastrophique après que la Chine a déclaré qu’elle reprendrait en 1997 sa souveraineté sur la région. Ce type d’événement politique, hors considérations macroéconomiques, peut avoir sur les taux de change des effets majeurs. En décidant d’un taux de change fixe, Hongkong pouvait désormais protéger son économie de tels chocs.
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